下游減產壓縮剛性需求

近幾日，杭鋼半山鋼鐵基地熄火，以及馬鋼合肥分公司鋼鐵冶煉及長材生產線停產兩則消息見諸報端，引起熱議。傳統支柱行業走到今日生死存亡的緊要關口，固然讓人遺憾，但優勝劣汰是市場經濟下每家企業都無法逃脫的生存法則。在供給側改革的大背景下，要提高經濟增長中的全要素生產率，就必須以淘汰的方式促使低效行業所侵占的資本、勞動以及土地等資源向更有前景的行業轉移。

目前，鋼鐵行業正在經歷這一陣痛。根據筆者測算，目前螺紋鋼價格已低于制造成本，正處于生產“不經濟”狀態，停產、減產是大勢所趨，否則行業將不可能迎來價格上漲。從這個角度看，鋼鐵行業對原材料的需求將持續萎縮，而焦炭需求萎縮程度將視鋼廠停產力度而定。

供給端收縮效果有限

在需求側持續萎縮的大背景下，供給側調整才是決定價格走勢的關鍵。2015年由于銷售壓力加大，以及政府控產任務加重，焦炭產量下滑較明顯。1—11月份，共計生產焦炭4.12億噸，累計同比下滑5.5%。但需求加速下滑，根據國家統計局數據，1—10月份焦炭表觀消費累計同比下滑5.8%。可見，供給端被動收縮幅度較為有限，并未改觀行業供需形勢。

根據統計數據，目前華北地區獨立焦化企業的開工率為75%，維持比較正常的水平。從行業79.3%的資產負債率來看，焦炭企業如果要維持正常的現金流，未來仍有必要保持較為穩定的產量，依賴市場化手段來實現供需平衡將是長期、緩慢的過程，中短期內不應對此報太多期望。

貼水交割不利于市場企穩

根據期貨合約設計標準，焦炭交割品為一級冶金焦，部分指標甚至高于一級品。但焦炭期貨自上市以來，價格長期游離于對應等級現貨市場之外，大幅度貼水交割成為常態。尤其是近兩年，受行業不景氣影響，在期貨市場拋貨意愿遠強于接貨意愿，多空雙方力量出現嚴重不均衡，疊加市場持續存在做空焦炭的對沖、套利等策略，導致焦炭期貨長期被空頭氛圍籠罩，價格易跌難漲。從最近黑色系列品種1601合約走勢看，焦炭在產業鏈中的頹勢格局最為明顯。這固然與行業話語權弱有關，但同時跟制度設計中的賣方占優密不可分。近期期貨市場走強導致期貨貼水收斂或為后期價格下跌預留空間。

綜上所述，筆者認為，焦炭本輪小幅反彈是金融市場整體情緒好轉背景下對前期超跌的修正，由于缺乏實質性的利好因素支撐，短期繼續反彈阻力較大。鋼材走勢也已現疲態。中期看，供需面進一步惡化概率更大，故筆者對焦炭反彈高度以及持續性持悲觀態度。