焦煤供給逐步恢復(fù)，進口量回升明顯

供給緊張是3月以來焦煤漲價的重要因素，造成前期供給緊張的原因是在供給側(cè)改革政策下，煤炭產(chǎn)能收縮效果的體現(xiàn)。今年一二季度，山西省連續(xù)出臺了多項減少煤炭供給的政策：一是減少煤礦工作時間。規(guī)定全年工作時間不得超過276天，相比于之前的330天，工作時間減少20%。二是整合煤礦停產(chǎn)整頓。4月起，山西省要求省屬五大煤炭集團公司所屬重組整合煤礦一律停產(chǎn)停建整頓，整頓時間不少于1個月。隨著政策連續(xù)出臺，煤炭供給出現(xiàn)了顯著收縮，但是5、6月之后煤炭價格上漲，供給正在逐步恢復(fù)。

根據(jù)我們（備注：指國泰君安期貨）從山西調(diào)研的情況來看，當(dāng)前煤礦絕對庫存雖然較低，但是庫存環(huán)比前期低點已經(jīng)開始上升。從價格變動看，6月之后，焦煤價格就沒有出現(xiàn)明顯上漲，部分漲價區(qū)域的價格開始松動。從進口來看，國內(nèi)限產(chǎn)政策為國內(nèi)焦煤進口帶來空間。數(shù)據(jù)顯示，6月原煤進口量環(huán)比5月增長近15%，同比增長31%，進口大幅增加。相比于4月，當(dāng)前國內(nèi)供給和進口供給都出現(xiàn)了顯著回升。

焦化廠的利潤尚可，焦炭庫存漸上升

從焦化廠來看，當(dāng)前噸焦利潤在50元附近，相比于往年的噸焦虧損近100元，焦化廠利潤尚可，不存在停產(chǎn)減產(chǎn)壓力。較好的利潤體現(xiàn)在開工率上，就是當(dāng)前焦化廠開工率已經(jīng)恢復(fù)到正常偏高水平。按照最新一期數(shù)據(jù)，100萬—200萬噸產(chǎn)能焦化廠開工率為76%，200萬噸以上產(chǎn)能焦化廠開工率為83%，而2015年這兩類焦化廠的開工率均值分別為71%和78%。

與此同時，焦炭庫存開始上升，從華東鋼廠焦炭庫存可用天數(shù)來看，4—5月的均值為11.63天，6—7月的均值則為12.68天，鋼廠焦炭庫存較4—5月上升。從天津港焦炭庫存來看，當(dāng)前庫存維持在200萬噸附近，較4月中旬的112萬噸增加超過50%。

鋼材跟漲動力不足，鋼廠利潤不如4月

鋼材現(xiàn)貨價格上漲是帶動本輪煤焦反彈的主要原因。相比于5月的低點，鋼材期貨上漲超過20%，而本輪上漲與3—4月不同的是，上一輪上漲是現(xiàn)貨帶著期貨上漲，本輪則是期貨帶著現(xiàn)貨上漲，現(xiàn)貨的跟漲較為乏力。從升貼水可以驗證，在3—4月的上漲中，鋼材期貨始終貼水現(xiàn)貨，但是在本輪的上漲中，鋼材期貨從貼水近200元/噸恢復(fù)到當(dāng)前的升水現(xiàn)貨100元/噸以上，期貨漲幅遠(yuǎn)高于現(xiàn)貨。

從鋼廠利潤來看，在3—4月的上漲中，鋼廠現(xiàn)實生產(chǎn)利潤超過1000元/噸，鋼材期貨盤面利潤約400元/噸，鋼廠實際生產(chǎn)利潤超過期貨盤面利潤。不過，在本輪上漲中，鋼廠實際利潤為200元/噸，鋼材期貨盤面利潤超過400元/噸，鋼廠實際利潤遠(yuǎn)低于期貨盤面利潤。鋼廠對焦炭的采購，依據(jù)的是其實際利潤情況，而非根據(jù)期貨的盤面利潤進行決策。因此，在鋼廠實際利潤沒有出現(xiàn)大幅上升的情況下，鋼廠對焦炭增加補庫的意愿并不充足，焦炭現(xiàn)貨很難重現(xiàn)4月的漲幅。受此影響，焦炭多頭進攻乏力。