5月初以來，由于資金面邊際寬松，疊加定向降準、500億元逆回購投放等因素，隔夜資金利率連續處于2%以下，最低點甚至觸及1.15%。不過，連續3個交易日大幅上行后，昨日隔夜資金利率已升至2.15%。這意味著，隔夜資金利率“1時代”已經翻篇。

臨近月中，資金面將受到多重擾動因素影響，后續資金利率走向仍懸念重重。市場人士認為，隨著月中貨幣環境邊際趨緊，隔夜資金利率短期內將保持上行趨勢，而由于月內投放資金不足以對沖繳稅因素，央行大概率將通過公開市場操作或續作MLF對沖流動性缺口，但足額對沖的必要性不強。

隔夜利率為何先漲為敬？

自5月8日觸及1.15%低位后，隔夜資金利率便以每日超30個基點的幅度連續上行。“月初資金面較為寬松，資金利率過低，目前只是回歸正常水平。隨著銀行資產配置行為對基礎貨幣的消耗，資金面會自然逐步收緊。”江海證券資管部研究主管吉靈浩表示。

進入本周后，資金面擾動因素增多。一方面臨近月中繳稅期，另一方面，本周有500億元7天逆回購到期，1560億元MLF到期。而按照此前央行公告，分3次實施的對部分縣域農商行實施的定向降準將于本月15日第一次實施，3次共釋放的約2800億元資金總量，也將部分到位。

因此，擾動因素所引起的資金面波動將較為有限。除隔夜資金利率有大幅上行之外，其他各期限利率波動幅度并不明顯。“資金面邊際寬松的時候，市場普遍傾向于借隔夜資金，所以資金越寬松，隔夜利率波動越大。其他期限資金由于成交量有限，波動就會小一些。”吉靈浩表示。

事實上，市場對于貨幣環境的邊際趨緊已經有所預期。對于后續的隔夜資金利率走向，某券商資管部債券交易員認為，近期隔夜資金利率上行態勢短期內將持續，銀行間流動性可能會邊際收緊，隔夜資金利率有望保持在2%以上。

月中資金面能否平穩過渡？

與前期月中流動性擾動不同，從季節性角度來講，四五月份基本都屬于資金面邊際寬松的月份。“疊加外匯占款增量，且繳準壓力較其他月份更小，總體來說，四五月整體資金壓力并不大。”方正證券研究所高級副總裁、固定收益首席分析師楊為敩表示。

由于本次央行對部分縣域農商行實施的定向降準分3次進行，月內投放的資金并不足以對沖繳稅和MLF到期，因此，吉靈浩認為，央行大概率會通過公開市場操作或者續作MLF來投放流動性，對沖流動性缺口。但從目前的貨幣環境看，由于資金面整體依然偏松，央行足額對沖MLF到期量的必要性不強。

對于上月月中到期的MLF未進行足額對沖，市場就已有多種解讀。多位受訪人士認為，對于接下來到期的1560億元MLF，也可能不會進行足額對沖。“一般來說，四五月份資金面偏邊際寬松，確實不需要足額對沖。與此同時，從央行近期的操作來看，公開市場不足額對沖會越來越頻繁。”楊為敩表示。

談到未來市場所面臨的貨幣環境時，多數分析人士認為，降息的可能性很小，降準的可能性依然存在。楊為敩預計，未來如果降準，也是類似于5月份的結構性降準，進行全面降準或用降準替換MLF的可能性較低。